二季度銷量環(huán)比大增
福田汽車一季度由于鋼材成本下降、工程車銷售上升等因素，業(yè)績達(dá)到0.2 元。我們認(rèn)為重卡一季度未貢獻(xiàn)盈利，盈利主要來自輕卡及其他。二季度預(yù)計輕卡及工程車銷量環(huán)比上升17%左右，輕客和大中客都呈現(xiàn)很高的季度環(huán)比增長。在成本并未有顯著上升的情況下，預(yù)計除重卡外的其他業(yè)務(wù)二季度貢獻(xiàn)的盈利將不低于一季度的0.2 元。另外，二季度中重卡旺季來臨，預(yù)計銷量季度環(huán)比上升140%左右，中重卡將成為二季度另一大盈利支柱，預(yù)計中重卡貢獻(xiàn)盈利將占總盈利的35-40%。我們預(yù)計公司二季度每股收益 0.35 元，上半年盈利0.55 元。
重卡復(fù)蘇
我們估計 09 年一季度中重卡板塊并未貢獻(xiàn)盈利，因為1 月和2 月未能達(dá)到2,600-3,000 臺左右的盈虧平衡點(diǎn)。3 月份中重卡板塊已經(jīng)呈現(xiàn)復(fù)蘇跡象，銷量接近5,200 臺。4-5 月中重卡的月均銷量已達(dá)7,200 臺，相比08 年上半年銷售旺盛的4-5 月份，同比僅下降13%-15%，呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的復(fù)蘇。我們預(yù)計6月份該板塊銷量不會大幅下降，二季度銷售將超過20,000 臺，季度環(huán)比增長近140%。由于物流用車景氣度的逐漸回升，預(yù)計公司三季度訂單情況良好，仍將維持月均7,000 臺的銷售水平，延續(xù)二季度的銷售旺勢。
從二季度的銷售比例來看，中重卡的銷量將占總銷量的13%-14%，與去年全年的銷售比例相仿，參照去年該板塊的盈利貢獻(xiàn)比重，我們預(yù)計二季度中重卡將貢獻(xiàn)整體35%-40%左右的盈利。
輕卡季度環(huán)比穩(wěn)定增長
我們認(rèn)為輕卡板塊是一季度主要的盈利支撐，我們注意到公司歷來將在輕卡基地生產(chǎn)的工程車納入輕卡的統(tǒng)計中，而事實上工程車毛利較高，是福田輕卡盈利的支撐。從銷量上看，預(yù)計二季度工程車銷量占輕卡總銷量的50%左右(預(yù)計08 年這一數(shù)據(jù)為42%)。正是由于工程自卸車，福田輕卡板塊的毛利才達(dá)到7%-8%的水平，與重卡板塊相仿。
工程自卸車
福田工程車以小型、輕型、中型和重型工程車全線產(chǎn)品滿足各個細(xì)分市場的需求，主要有時代金剛和時代瑞沃兩大品牌，其中瑞沃偏重型、金剛偏輕型。福田的工程車與輕卡一樣分別在山東和湖南兩基地生產(chǎn)，預(yù)計南方工程車 (湖南基地)的市場容量在19 萬臺左右，北方工程車 (山東基地)的市場容量在24 萬臺。根據(jù)08 年南、北方的市場占有率分別為28%和35%計算，08 年工程車的銷量在13.9 萬臺，占輕卡銷量的42%。09 年二季度預(yù)計這一比例已經(jīng)達(dá)到50%左右。有利于該板塊毛利上升。
我們認(rèn)為國家 4 萬億經(jīng)濟(jì)刺激方案對基建的投資拉動日漸明顯，使得用戶對工程車進(jìn)行一定的提前購買，從而導(dǎo)致了工程車上半年的熱銷，我們認(rèn)為隨著基建投資的真正開工，這一銷量水平還有望維持。我們預(yù)計三季度福田汽車的工程車購買熱情不會迅速降溫，將能達(dá)到一季度水平。
輕卡
對于福田輕卡的銷售，我們看好下半年的發(fā)展，與 08 年相比，由于基數(shù)較低，同比增幅有望加大。環(huán)比方面，我們認(rèn)為“汽車下鄉(xiāng)”的政策上半年并未對輕卡的銷售發(fā)揮作用，而下半年則有望真正提振輕卡銷售。有利政策如下：
1. 汽車下鄉(xiāng)
細(xì)則將原來對輕卡需要報廢農(nóng)用車換購才給予補(bǔ)貼的方案更改為只要購買輕型卡車就給予補(bǔ)貼，并且將微型卡車也納入補(bǔ)貼范圍，補(bǔ)貼金額為銷售價格的10%，但不超過5,000元。在農(nóng)民領(lǐng)取補(bǔ)貼資金方面，細(xì)則明確補(bǔ)貼資金直接補(bǔ)貼到農(nóng)民。
我們認(rèn)為此次輕卡直補(bǔ)條件相對寬松，福田汽車的中低端輕卡將能享受相當(dāng)于購置稅全免的優(yōu)惠，預(yù)計將對輕卡銷售有所提振。由于汽車下鄉(xiāng)政策的實施時間為2009 年3 月1 日至2009 年12 月31 日，我們相信價格敏感的消費(fèi)群體會在下半年對輕卡購買更加關(guān)注。
2. 以舊換新
09 年國家將在已安排老舊汽車報廢更新補(bǔ)貼資金10 億元的基礎(chǔ)上，再安排40 億元，對符合一定使用年限要求的車型，及“黃標(biāo)車”適度提前報廢并換購新車，給予不高于同型車輛單輛車輛購置稅金額補(bǔ)貼。
我們認(rèn)為由于客車單價較高，鼓勵作用不明顯，但對輕卡、微卡促進(jìn)作用明顯。根據(jù)補(bǔ)貼限值計算，對于7 萬元左右的中卡和黃標(biāo)車、5.8 萬左右的輕卡、4.6 萬左右的微卡將能最大限度的享受政策優(yōu)惠。目前的補(bǔ)貼力度可以支持老舊汽車100 萬輛的更新補(bǔ)貼。我們認(rèn)為補(bǔ)貼對于中低端車型優(yōu)惠力度大，在補(bǔ)貼支持下，福田有望在增加銷量的同時，維持較好的毛利水平。
大中客再接訂單
福田汽車的大中客板塊 09 年一再引人關(guān)注。新能源訂單已獲得北京公交集團(tuán)800 臺、濟(jì)南市政府20 臺，以及新獲得臺灣地區(qū)訂購的75 臺，小計900 臺左右。與印度簽訂的750 臺歐V 客車 (底盤KD 件)提振出口。雖然大中客今年以來市場迅速下滑，但我們預(yù)計福田大中客將能超過3,000 臺的銷售目標(biāo)。
盈利預(yù)測及估值
我們預(yù)計三季度重卡板塊銷售依然良好;工程車及輕卡板塊雖然存在一定不確定性，但預(yù)計三-四季度月均銷量能達(dá)到一季度水平，約在35,000 臺左右;大中客板塊全年超額完成銷售任務(wù)。我們將公司2009-2010 年經(jīng)常性每股收益從0.63 元和0.76 元分別上調(diào)至0.85 和0.92 元。基于2010 年汽車行業(yè)平均19 倍市盈率，將目標(biāo)價格從15.26 元上調(diào)至17.50 元，維持買入評級。
