高基數(shù)致使公司銷量增速略低于行業(yè)。半年報(bào)顯示,公司營(yíng)收達(dá)到167億元,同比增長(zhǎng)51%,營(yíng)收增長(zhǎng)率低于重卡行業(yè)水平,但盈利能力提升較好,毛利率較09年提升將近兩個(gè)百分點(diǎn),凈利潤(rùn)達(dá)到7.1億元,同比增長(zhǎng)111%。公司上半年重卡銷售達(dá)到6.1萬輛,同比增長(zhǎng)44%,銷售增長(zhǎng)低于行業(yè)的主要原因是公司去年上半年領(lǐng)先重卡行業(yè)復(fù)蘇,因此基數(shù)較高。實(shí)際上,公司上半年銷量、產(chǎn)能利用率等都達(dá)到了歷史最高水平。 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、盈利能力將繼續(xù)上行。上半年,公司營(yíng)收增長(zhǎng)快于銷量增長(zhǎng),主要源于在高檔車型帶動(dòng)下,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上行明顯。上半年,公司產(chǎn)品均價(jià)達(dá)到了27萬元,較08年全年上升將近2萬元。公司高端車型HOWOA7預(yù)計(jì)全年銷量可以達(dá)到1萬輛以上,其系列均價(jià)達(dá)到30萬元左右,是國(guó)產(chǎn)品牌重卡產(chǎn)品當(dāng)中最貴的。未來我們認(rèn)為公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將繼續(xù)上行,目前國(guó)內(nèi)重卡在50萬左右的區(qū)間存在一定的空擋,國(guó)外沃爾沃、曼等品牌產(chǎn)品均價(jià)超過80萬,而國(guó)內(nèi)品牌產(chǎn)品一般在30萬以下。隨著國(guó)內(nèi)物流運(yùn)輸行業(yè)的成熟發(fā)展,越來越多的用戶對(duì)高端產(chǎn)品有著更大的需求,在國(guó)外品牌價(jià)格難以降低的情況下,高端的國(guó)產(chǎn)品牌重卡占比將越來越大。作為國(guó)內(nèi)重卡技術(shù)的領(lǐng)先企業(yè),公司將受益于這一發(fā)展趨勢(shì)。此外,公司核心件外購(gòu)比率持續(xù)降低,在集團(tuán)公司收購(gòu)了大同齒輪(同齒)后,同齒產(chǎn)能不斷放大,目前同齒和綦江齒輪對(duì)公司的供應(yīng)量已經(jīng)達(dá)到60%左右。綜合來看,在鋼材成本不發(fā)生較大變化的情況下,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上行和核心件外購(gòu)成本下降將使公司的盈利能力繼續(xù)向上。 重卡行業(yè)回歸正常化發(fā)展。我們認(rèn)為在經(jīng)歷了上半年異常的高增長(zhǎng)后,下半年整個(gè)重卡行業(yè)將回歸正?；l(fā)展,因此增速回落不可避免。但我們對(duì)行業(yè)銷量的絕對(duì)值保持樂觀,我們預(yù)計(jì)下半年整個(gè)行業(yè)重卡銷量應(yīng)能維持在25萬輛以上,全年將有可能達(dá)到80萬輛的銷量。落腳到公司來看,我們預(yù)計(jì)公司下半年應(yīng)能有4萬輛以上的銷量。同時(shí),我們預(yù)計(jì)11年全行業(yè)的重卡銷量仍將維持80-90萬輛左右,但高端重卡的占比將由今年的15%上升到20%。因此,從行業(yè)的角度來看,雖然行業(yè)進(jìn)入了短周期下行,但是公司仍然可能有超越行業(yè)的增長(zhǎng)。
我們預(yù)計(jì)公司10年、11年?duì)I收分別同比增長(zhǎng)38%、10%,對(duì)應(yīng)EPS分別為:2.2、2.8元。我們認(rèn)為市場(chǎng)過分擔(dān)心行業(yè)整體的下滑對(duì)公司產(chǎn)生的影響,公司在重卡整車技術(shù)領(lǐng)域仍處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先,將持續(xù)受益于我國(guó)重卡行業(yè)量和質(zhì)兩方面的發(fā)展,因此我們繼續(xù)維持對(duì)公司的“增持”評(píng)級(jí)。
